Rozbor nečekaného zájmu Warrena Buffeta&#x27 o společnost Apple

Co stojí za náhlým zájmem společnosti Berkshire Hathaway o Apple? se původně objevil na Quora – místo pro získávání a sdílení znalostí, které lidem umožňuje učit se od ostatních a lépe porozumět světu.

Odpověď Glenna Luka, 15 let zkušeností s investicemi do soukromého a veřejného kapitálu, na Quora:

Při projevu na výročním zasedání deníku Daily Journal v roce 2017 Charlie Munger vtipkoval o tom, že po tolika letech, kdy se vyhýbal technologickým společnostem a leteckým společnostem, najednou Berkshire Hathaway do každé z nich investuje miliardy dolarů (zvýraznění moje):

Za starých časů jsme dělali to, že jsme stříleli ryby v sudu. Bylo to tak snadné, nechtěli jsme střílet ryby, když se hýbaly, tak jsme počkali, až zpomalí, a pak jsme je zastřelili brokovnicí. Bylo to prostě tak snadné. Je to stále těžší a těžší a těžší. Nyní dostáváme malé okraje. Není to méně zajímavé.

Vzpomínáte si, jak Warren koupil Exxon jako náhradu za hotovost?? Za starých časů by to nikdy neudělal. Měli jsme spoustu hotovosti a on si myslel, že Exxon je krátkodobě lepší než hotovost. To je něco jiného, než jak Warren přišel. Změnil se. Změnil se, když kupuje letecké společnosti. Změnil se, když kupuje Apple. Vzpomeňte si na ten humbuk, který jsme si za ta léta vytvořili: nerozumíme tomu, je to mimo náš okruh kompetencí, nejhorší byznys na světě jsou letecké společnosti – a co se objevuje v holdingu? Apple a několik leteckých společností. Zbláznili jsme se?? Myslím, že odpověď zní: rozumně se přizpůsobujeme podnikání, které se stalo mnohem obtížnějším. Nemyslím si, že bychom měli cinch. Máme šance trochu nakloněné na naši stranu. Musíme žít z výhod, které můžeme získat. Kdysi jsem říkával, že si musíš vzít toho nejlepšího člověka, který tě bude mít. Obávám se, že je to pravidlo života. Ve světě investic se věci zkomplikovaly natolik, že se musíme spokojit s tím, jakou výhodu můžeme získat.

Dělat v životě cokoli dobře znamená neustále posouvat své hranice a také se vyvíjet a přizpůsobovat se světu, který se kolem vás neustále mění. To platí zejména pro investování a alokaci kapitálu. Pochopení toho, proč Berkshire Hathaway nyní investuje miliardy dolarů do akcií společnosti Apple, vyžaduje hlubší porozumění tomu, jak se Warren Buffett, Charlie Munger a Berkshire Hathaway v průběhu desetiletí vyvíjeli.

V prvních letech své kariéry se Warren Buffett zaměřoval na „doutníky“ – obvykle šlo o průměrnou společnost, která měla jen velmi málo výhod kromě toho, že se cena jejích akcií obchodovala hluboko pod likvidační hodnotou a možná byla dobrá na „poslední šluk“. Byl to vlastně vliv Charlieho Mungera, který přiměl Warrena Buffetta, aby začal investovat do „skvělých společností za dobré ceny“.

Buffett a Munger hovoří o „kompetenčních kruzích“ i.e. Zaměřte své investice do oblastí, které velmi dobře znáte. Oba také prokázali schopnost rozšiřovat v průběhu času své „okruhy působnosti“. Warren Buffett začínal jako velký fanoušek pojišťovnictví. Někteří z vás si ho možná pamatují jako mladého makléře, který se v roce 1951 vyznával ze své lásky k pojišťovně Government Employees Insurance Company – dnes známé spíše jako GEICO. Postupem času však pečlivě rozšiřoval své „okruhy působnosti“ o průmyslové společnosti, podniky vyrábějící spotřební zboží, energetické společnosti, železnice a další odvětví, přičemž expandoval i mimo území Spojených států amerických.S. s globalizací světové ekonomiky. Možná, že díky investicím do IBM a Applu přidal na seznam i technologický sektor.

Velká část vývoje společnosti Berkshire Hathaway spočívala v tom, že se prostě musela přizpůsobit realitě řízení svého obrovského obvodu. Správa akciového portfolia v hodnotě 100 milionů dolarů se velmi liší od správy rozvahy v hodnotě 604 miliard dolarů. Částečným důvodem, proč Buffett přešel od „doutníků“, bylo jednoduše to, že se mu měl s rostoucím minimálním prahem investice je stále těžší najít takové příležitosti. A přestože anualizované IRR, které můžete dosáhnout z investice do „skvělé společnosti dostupné za dobrou cenu“, nemusí být tak vysoké jako zdvojnásobení vašich peněz na akciích „doutníkového zadku“ za 18 měsíců, obvykle jste schopni nasadit mnohem větší množství kapitálu v prvním případě na rozdíl od druhého. Ještě důležitější je, že nemusíte hledat další „doutník“, který by ho nahradil — skvělé společnosti mají schopnost skládat výnosy po velmi dlouhou dobu, což vede k mnohem vyšším násobkům a absolutním výnosům, než jaké by kdy mohlo přinést investování do „doutníků“. Jsou více škálovatelný z hlediska času a řízení. To je důvod, proč mnoho z klíčových akciových pozic Berkshire Hathaway – společnosti jako Coca-Cola a Wells Fargo – drží již několik desetiletí a vygenerovaly konglomerátu hodnotu v řádu desítek miliard dolarů.

S tak masivní bilancí je dnes stále těžší najít i „skvělé společnosti dostupné za dobré ceny“ — vesmír společností s tržní kapitalizací nad 10 miliard dolarů je malým zlomkem investovatelných jmen (i když váhově samozřejmě mnohem větším zlomkem trhu). Charlie Munger na setkání v Daily Journalu dále hovořil o tom, že v určitém okamžiku spravujete tolik kapitálu, že se stává téměř nemožným překonat široké tržní indexy. V určitém okamžiku se teoretické výnosy musí konvergovat s celkovými tržními výnosy. Ačkoli Berkshire Hathaway ještě není na takové úrovni, Buffett a Munger již dlouho varují investory, že historické výnosy se do budoucna prostě nedají opakovat. Tím chtějí říci, že investoři společnosti Berkshire Hathaway by neměli očekávat, že procenta výnosy z minulosti – více než 20 % ročně po několik desetiletí – aby byly v budoucnu trvale dosažitelné.

Část z toho je založena na čisté matematice a „zákonu velkých čísel“. Generování 25% výnosu ze 100 dolarů milion kapitálu znamená dosažení $25 milionů zisk. Generování 15% výnosu z 200 dolarů miliarda portfolia znamená, že musí vytvářet $30 miliard zisků. Který z nich je podle vás těžší nebo působivější?

Znamená to také větší ochotu zvažovat příležitosti, které nabízejí nižší potenciální výnosy, než byste zvažovali v minulosti. V 70. a 80. letech se společnost Berkshire Hathaway zaměřovala spíše na nákup podniků, které mohly generovat fantastickou návratnost kapitálu – obvykle šlo o kapitálově nenáročné podniky, které potřebovaly jen velmi málo kapitálu k expanzi. Ukázkovým příkladem byla společnost See’s Candy, která byla v roce 1972 zakoupena za 25 milionů dolarů – přibližně za trojnásobek účetní hodnoty a 6-7násobek zisku … což by znamenalo návratnost kapitálu o více než 40 %. Buffett rád mluví o tom, jak v průběhu desetiletí společnost See’s Candy vygenerovala společnosti Berkshire Hathaway více než 1 miliardu dolarů cashflow — většinu z nich nebylo nutné investovat zpět do podnikání, ale mohly být použity do nových cenných papírů nebo akvizic nových provozních společností. See’s Candy by mohly růst tržby hlavně tím, že by využívaly svou cenovou sílu a rok co rok zvyšovaly ceny.

Počátkem roku 2000 se společnost Berkshire Hathaway rozrostla do té míry, že akvizice v hodnotě 25 milionů dolarů by v její rozvaze představovala zaokrouhlovací chybu. Její provozní podniky také začínaly vrhat značné peněžní toky, které bylo třeba inteligentně reinvestovat. A tak poté, co se Warren Buffett během prvních tří desetiletí vedení společnosti Berkshire Hathaway do značné míry vyhýbal podnikům náročným na kapitálové výdaje, koupil malou regulovanou energetickou společnost na středozápadě s názvem Mid-American Energy. Procentuální výnosy z regulovaného podnikání se sice nikdy nevyrovnají výnosům „skvělého“ kapitálově nenáročného podnikání, jako je například See’s Candy, ale jeho výhodou je, že vám umožňuje reinvestovat velké množství cashflow se slušnou návratností díky velkým požadavkům na kapitálové výdaje podnikání. Dnes je Mid-American díky kombinaci akvizic a organické expanze poháněné kapitálovými výdaji jednou z největších energetických společností v zemi a pomáhá Berkshire Hathaway reinvestovat miliardy dolarů cashflow zpět do aktiv, která přinášejí výnosy v rozmezí 11-15 % – což znamená více než 10 miliard dolarů provozního zisku při 90 miliardách dolarů investovaného kapitálu v divizi „regulovaných podniků“ (která zahrnuje její železnici BNSF).

V současné době společnost Berkshire Hathaway generuje více než 30 miliard dolarů provozního cash flow ročně, což znamená, že během asi pěti minut, kdy čtete tuto (přiznaně dlouhou) odpověď, přiteče do pokladny společnosti Berkshire dalších čtvrt milionu dolarů, které je třeba znovu použít. Vím, že … prvotřídní problém, pokud vůbec nějaký existuje! Regulované podniky náročné na kapitálové výdaje pomáhají absorbovat část těchto příchozích peněžních toků – chcete-li, investování DRIP podle Buffetta™.

A konečně nejnovější příklad toho, jak se společnost Berkshire Hathaway vyvíjela: Po více než čtyřiceti letech správy většiny investičního portfolia si Warren Buffett v letech 2010 a 2012 přizval dva nové manažery, aby mu pomohli portfolio spravovat – Todda Combse a Teda Weschlera. Jak se portfolio akcií stále zvětšovalo, bylo pro jednoho člověka – dokonce i pro samotného Věštce z Omahy – těžší věnovat potřebný čas a úsilí na pokrytí celého akciového trhu. V posledních několika letech se v portfoliu společnosti Berkshire Hathaway začaly objevovat nové názvy a lze předpokládat, že mnoho z těchto menších nových pozic je dílem těchto dvou nových manažerů. Mezitím pozice, jako je Apple – která s hodnotou téměř 8 miliard dolarů znamená, že rozhodně potřebuje schválení Warrena Buffetta – byla pravděpodobně původně iniciována jedním z nových manažerů Berkshire Hathaway.

Což mě konečně přivádí k samotnému Applu. Nejprve bych chtěl zmínit, že Apple je velkou „klíčovou“ pozicí v mém portfoliu a fondu od roku 2013 – nemluvě o samotné Berkshire Hathaway od roku 2006 – a také to, že nic z toho by nemělo být chápáno jako finanční nebo investiční rada.

Po většinu své kariéry se Warren Buffett držel stranou technologického sektoru a raději investoval do „nudných“ odvětví. Jedním z jeho nezapomenutelných okamžiků bylo, když v roce 1999 vystoupil na pódium v Sun Valley před stovkami investorů, podnikatelů v oblasti technologií a rizikového kapitálu, aby v podstatě vykal akciím dot-com a technologických firem.

Takže si vzpomínám, že jsem byl trochu překvapen, když Berkshire Hathaway začala v roce 2011 nakupovat akcie IBM. I když jsem s touto investiční tezí nikdy zcela nesouhlasil, rozhodně mě přiměla k zamyšlení nad tím, jak se Warren Buffett neustále vyvíjí a posouvá své hranice. Myslím si však, že dalším významným důvodem, proč nakonec investoval více než deset miliard dolarů do akcií IBM, byla skutečnost, že se samotný podnik dramaticky změnil – do té míry, že už vlastně nebyl technologickou společností, přinejmenším v tom smyslu, že jeho obchodní model už nepodléhal výkyvům, které pronásledují mnoho technologických podniků. Jak jsem napsal v jiné odpovědi (Proč je jedinou technologickou akcií Warrena Buffetta IBM??):

Velmi jednoduše řečeno, IBM se vyvinula do bodu, kdy pan. Buffett je mnohem spokojenější se svou schopností nahlédnout pět či více let do budoucnosti a zjistit, jak bude IBM vypadat a jaká bude ekonomika jejího podnikání.

Podívejte se, IBM dnes není ani tak „technologickou společností“, jako spíše „vysoce kompetentním poradcem společností z žebříčku Fortune 1000 po celém světě s komplexními potřebami v oblasti IT“ která je náhodou v této roli také velmi zisková. Vzhledem k tomu, že se jedná o tak velkou investici, pan. Buffett musí věřit, že místo IBM ve světě podnikání se ve střednědobém až dlouhodobém horizontu pravděpodobně nezmění, nebo že se změní způsobem, který by mohl předvídat.

Stejně tak Apple není typickou technologickou společností, u níž může být budoucnost často velmi nepředvídatelná a nestálá. Mnoho let jsem byl investorem do technologií a jednou z prvních otázek, které jsem si vždy kladl při hodnocení nové investiční příležitosti, bylo: „Jak Moorův zákon ovlivní tuto společnost a její odvětví?“ Vždy jsem se ptal, jak se tato společnost a její obor?“ Nejčastěji šly potenciální příležitosti rovnou do kbelíku „Příliš těžké“, protože jsem prostě neměl představu, jak je pohodlně předvídat budoucnost i dvanáct měsíců dopředu.

Apple má neuvěřitelnou hodnotu značky, která se finančně projevuje v extrémně lepivé zákaznické základně (míra udržení zákazníků přes 90 %, což je u spotřebního výrobku téměř neslýchané). Má rozsáhlý ekosystém tvůrců obsahu a vývojářů aplikací, který na zákaznících společnosti Apple vydělává desítky miliard dolarů. A má dominantní podíl na trhu s produktovou platformou, kterou mohou využívat miliardy lidí na celém světě a která, jak se zdá, každým rokem nabývá na významu.

Apple je v moderní globální ekonomice mýtnou bránou pro spotřebu – a Buffett má podniky vybírající mýtné obzvlášť v oblibě. Objevují se zprávy, že Apple generuje více než 100 % zisků odvětví chytrých telefonů – což znamená, že zbytek odvětví může ve skutečnosti kolektivně prodělávat, když se snaží konkurovat. Její dominance v odvětví je podobná téměř monopolnímu postavení společnosti Microsoft v oblasti operačních systémů pro osobní počítače a aplikačního softwaru v 90. letech a v roce 2000 nebo dominanci společnosti Google ve světě digitální reklamy.

A jeden velký rozdíl mezi Microsoftem v 90. letech a Googlem dnes, který jistě vzbudí zájem Warrena Buffetta, spočívá v tom, že akcie společnosti Apple lze stále koupit na méně než desetinásobek provozního zisku. Při nejnovější ceně akcií 135 USD (k únoru 2017) má Apple implicitní hodnotu podniku 550 miliard USD oproti provoznímu zisku za rok 2016 ve výši 58 miliard USD.

Tržní kapitalizace společnosti Apple je tak velká, že představuje 3 % jejího kapitálu.5 % S&P 500 a ještě většího procenta svých zisků – že nevlastnit žádné akcie Applu v podstatě znamená sázet proti němu. Pro Berkshire Hathaway a její více než 600miliardovou rozvahu je tedy vlastnictví 8 miliard dolarů v akciích Apple téměř minimem, které konglomerát musí vlastnit, aby v podstatě nesázel na proti to.

Věc, která mě nakonec v roce 2013 přiměla k tomu, abych se rozhodl pro Apple – celý život jsem byl přesvědčeným „PCčkářem“ (k velké nelibosti mého IRA) – byla ta, že nový manažerský tým v čele s Timem Cookem [1] se zdál být mnohem vstřícnější k akcionářům a ochotný vracet akcionářům více z rychle rostoucích peněžních toků společnosti Apple. Poté, co společnost Apple během prvních tří desetiletí svého působení na burze nevracela akcionářům téměř žádnou hotovost, zahájila v roce 2012 program kapitálové návratnosti a od té doby vrátila prostřednictvím dividend a zpětných odkupů více než 200 miliard dolarů – jedná se o největší program kapitálové návratnosti v historii akciového trhu. Warren Buffett má obecně rád, když společnosti odkupují své vlastní akcie se slevou oproti jejich vnitřní hodnotě, takže jsem si celkem jistý, že to viděl pozitivně.

Nakonec chci říci, že kromě nefalšovaného kapitalismu je Apple velmi prospěšný Americe, protože obohacuje nejen akcionáře, ale i své zaměstnance, komunity, do kterých patří, a společnost jako celek. Americe by se rozhodně hodilo pár dalších Jablek a investovat do společnosti, kterou obdivujete, je vždy příjemný bonus.

Investice do společnosti Apple není bez rizika. Stále se musí vypořádat s rychle se měnící povahou technologického průmyslu, Moorovým zákonem a možná i zvýšeným protekcionismem. Vedení společnosti musí ještě provést — a existují obavy z nedávných bojů s Apple TV a z toho, že Alexa nějakým způsobem vytlačí Siri z cesty. Stejně jako Berkshire Hathaway se musí vypořádat s problémem, jak vyrůst z tak obrovské základny.

Neexistuje žádná záruka, že Berkshire Hathaway nakonec dosáhne pozitivní návratnosti své investice do společnosti Apple. Investice do Applu se nepodobá příležitostem typu „střílení ryb v sudu“, které Buffett a Munger viděli ve svých dřívějších letech. Ale jak Munger poznamenal výše, „šance jsou trochu v náš prospěch“ a podle mých zkušeností sázet proti Applu, Berkshire Hathaway a/nebo Warrenu Buffettovi nikdy nebylo moudré.

Poznámky:

[1] Steve Jobs byl neuvěřitelný vizionář a má velkou zásluhu na tom, že je Apple tam, kde je dnes, ale jeho přítomnost u kormidla znamenala, že budoucnost pro mě byla vždy trochu mlhavá osobně Pohled na Apple optikou investora.

Tato otázka který se původně objevil na Quora – místě pro získávání a sdílení znalostí, které umožňuje lidem učit se od ostatních a lépe porozumět světu. Quoru můžete sledovat na Twitteru, Facebooku a Googlu+. Další otázky:

  • Berkshire Hathaway: Proč Warren Buffett rád investuje do „nudných“ odvětví??
  • Obnovitelné zdroje energie: Kdo vlastní slunce? Warren Buffett nebo Elon Musk?
  • Investování: Jak se může teenager/student začít učit o investování??